在“仙股”扎堆的香港市场，潜藏着一条隐秘的“食腐”产业链。

依托香港的国际金融中心地位和内地丰富的上市资源，港交所在过去11年中，7次拿到全球IPO规模第一。然而，就是在这样一个充满旺盛生命力和国际竞争力的市场中，一个介于政策黑白之间的产业链——壳公司产业链却潜滋暗长。上市养壳、卖壳、新股东入场、拉高股价、吸引散户、趁机出货，让很多投资者不知不觉中就被割了“韭菜”。

截至2020年9月3日，港股总市值低于5亿港元的上市公司达到1069家，占港股总量的三分之一，壳股一般都聚集于此，主要特征为低市值、低成交量、低股价，业务单一，股权集中。

港交所行政总裁李小加此记者专访时曾谈及香港壳股问题。“香港是一个完全市场化的市场，我们的总体原则是公司正常的融资需求都应该满足，就像做菜，需要各种各样的刀具、厨具，厨具不分好坏，就看你怎么用，比如说缩股、配股、并购，这都是中性的融资和发展手段。有一些公司专门利用供股、配股等方式侵犯小股东利益，但这只是少数。”李小加说，“总体来说，监管的手不能伸得太长。我们不能因噎废食，因为老千股的问题就把融资工具全部没收，但我们也做了部分规则优化，在保障小股东利益不受侵害的同时，也不影响市场的正常运行。”

2019年7月26日，港交所发布《有关借壳上市及其他壳股活动等咨询总结》，直指港股借壳上市盛行，投机炒壳行为已成为市场操控及内幕交易温床。

为此，香港证监会修改了企业上市规则。主要变动方面，首先是对借壳交易的定义，对于上市公司出售业务导致控制权变动的限制，以及禁止通过大规模发行证券进行借壳上市。具体来看，是否将上市公司交易行为定义为借壳上市，主要从交易规模、目标资产质量、发行人业务性质及规模、主营业务出现根本转变、控制权或实际控制权变动、一连串的交易或安排（一般指36个月内进行收购、出售项目导致控制权变动）来判定。

其次，限制发行人不得在控制权变动之时或其后36个月内将全部或将大部分原有业务出售。

第三，禁止通过以下方式进行借壳：大规模发行股票换取现金，当中牵涉到或会导致发行人控制权或实际控制权转变，所得资金将用作收购或开展规模远较发行人现有主营业务庞大的新业务。

受此新规影响，以往非常兴旺的壳股抵押活动难度陡增，令大股东押股的融资成本增加。此外，港交所还全方位打击香港市场存在的“僵尸股”、“老千股”、“炒壳养壳”等顽疾。主板上市公司停牌需在18个月内、创业板上市公司停牌需在12个月内复牌，否则港交所有权予以除牌。其次，港交所重点监察少数业务运作规模极低的上市公司，这些公司主要特征包括：近期业绩报告显示公司业务活动极度低迷，营业收入极低，业务入不敷出，出现亏损和营运现金流为负；业务长期极度低迷和亏损，过去数年间，公司生意已经严重恶化；公司无法证明其拥有足够价值的资产维持上市地位，其资产已经无法产生足够的收入和利润来证明该公司拥有切实可行的、可持续发展的生意。港交所有权令上市公司短暂停牌或将其除牌。

资本玩家亮出新玩法

记者获悉，为应对组织愈来愈周密的造壳上市以及股价操纵案件，今年1月，香港证监会已成立一个由中介机构部、企业融资部以及法规执行部组成的跨部门工作小组，以打击具有严重及较大影响的市场操纵网络。涉及市场操纵活动的最高刑罚为监禁十年及罚款1000万港元，任何证监会授予的持牌人若被发现参与市场操控活动，将被暂时吊销或撤销其牌照。

虽然如前文一投资人所说，香港证监会很难查证，因为表面上都是合法流程，除非是香港证监会有坐实的证据才会起诉上市公司，但港交所已在加速清除壳股。东方财富Choice统计数据显示，今年来已有24只个股除牌退市。

2020年以来香港退市股一览

多项辣招之下，港股壳价也遭遇严重打击。香港某投资管理公司主席王阳向记者表示：“壳已经不值钱了，主板也就3亿港元左右，创业板基本没人要了，没什么价值。借壳炒壳已经是一个很low（低端）的做法了，港股已经变天了。”

王阳透露：“现在有种新玩法，我们刚做的一个Case（项目），就是我团队在主板找到一家公司，这家公司壳很干净，业务也很简单。我们这边有个很好的标的，是一家未盈利生物医药公司，直接借壳上市不现实，第一没这么多钱，第二还得通过联交所5项压力措施。所以这家生物医药公司跟上市公司全资附属公司成立一个合资公司，注册资本1000万港元，前者占49%，后者占51%。这个资产最终还是会装入上市公司体系，实际上也是等同于借壳上市。这只股票从6月份宣布成立合资公司，业务转型后，股价已经上涨了50%。”

简而言之，这个壳股新玩法的思路为上市公司持股51%，附属公司的资产负债表可并入上市公司，原有股东仍然持有大多数股权，新股东后面会通过行使认购期权入股，间接把新业务注入公司，变相借壳上市，新旧股东有动力做好股价，达到双赢。

“现在傻子才去花几个亿借壳炒壳股，未来的壳股将会有另一种高级的玩法，这种玩法既能帮公司实现业务转型，改善业绩，还能提振股价，新老股东都能继续留在这个市场搏出一片天，这是双赢。”王阳称，“这才是资本玩家高级的玩法。”

（注：本文对若干要求匿名的受访者采用了化名）